目标价630元？比亚迪重回万亿，有何不同！

比亚迪向上，特斯拉向下！

就在昨晚，小米集团（01810.HK）发布了SU7 Ultra车型的实车，52.99万元的售价相较刚发布时81.99万元更是让市场振奋，直接搅动了中高端车型市场。同时，也是昨天小米集团的股价也再冲新高，目前市值稳定在1.1万亿左右。相较于不久前小米首次突破万亿，另一家车企则是重回万亿市值。

同样是在2月20日当天，不久前刚发布“天神之眼”智驾系统的国内新能源汽车巨头比亚迪（002594.SZ），公司市值重回万亿亿人民币；随后的2月24日盘中更是一度冲到388.66元/股，市值1.13万亿的历史新高。

比亚迪时隔不到3年重回国内万亿市值阵营。有意思的是，在不久前的2月17日花旗银行（Citi）将比亚迪的A股目标价从460元/股再次上调至630元/股，并维持“买入”评级；根据花旗的理由来看：此次调整主要基于对比亚迪销量增长、技术突破（如刀片电池和1000V BEV平台）、新车型发布（计划推出21款新车型）以及海外市场拓展的乐观预期。

不过与花旗银行观点有些不同的是，除了销量、电池技术和海外拓展预期以外，还有一个方面是比亚迪重回万亿的理由，在这背后，也是对全球市场对比亚迪甚至是国产新能源汽车产业价值重估预期的重要逻辑。

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从“中国冠军”到“全球渗透”，销量即真理！

2021-2022年，比亚迪的万亿逻辑还是刀片电池技术突破+DM-i混动系统的爆发带来的销量预期。那两年比亚迪的销量分别为73万辆和186.23万辆，增速分别为75.4%和155%。市场预期着汽车电动化替代和渗透的速度，但同样也质疑着比亚迪的“护城河”是否足够深。销量和业绩的高增将比亚迪市值推上了万亿，而护城河忧虑和市场悲观情绪让比亚迪的市值腰斩。

2025年，比亚迪重回万亿市值背后，好像不再是市场对新能源车销量的“规模崇拜”。

然而比亚迪的基础业务还是一家新能源车企。毕竟近些年在销量上近乎“完美”的增长数据，是支撑公司目前相对估值PE（TTM）31倍最重要的逻辑之一。2024年比亚迪首次反超上汽集团（600104.SH）成为国内车企的销冠，也终结了上汽集团连续18年国内销量最高的纪录。

一年比亚迪就完成增量一百万辆！？根据公司今年年初发布的产销量数据来看，比亚迪集团2024年新能源汽车（NEV）总销量高达4,272,145辆，同比高速增长41.26%（2023年累计销售302万辆）。其中比亚迪品牌独占3,718,281辆，以34.1%的份额稳居国内新能源市场（含纯电BEV、插混PHEV及普通混动HEV）榜首，远超第二名吉利（00175.HK）销量的862,933辆（市占率7.9%），这个销量几乎绝对主导了国内新能源汽车市场；海外销量更加亮眼，全年合计超过41万辆，同比增长超70%。全年产能利用率在99%以上！

细分来看，比亚迪新能源汽车销量贡献中，纯电车型的销量其实并不理想，累计同比仅增长了12.08%；不过插电混合动力车型是核心，年销248.5万辆，同比 增长72.83%；更关键的是，不仅是乘用车，比亚迪在商用车销量上增速也不容小觑，去年全年商用车销量同比增长89.17%；

更强悍的是，比亚迪2025年1月新能源汽车的销量依旧以49%的高增速持续领跑市场。从明细来看，插电混动依旧是销售主力，同比增长依旧超过70%；1月新能源汽车销售合计30万辆，即使环比2024年12月下降42%，以超第二名吉利17.5万辆的优势保持中国市场第一。

关键，比亚迪高增的插电混合动力车型这块是目前国内竞争相对较小的。根据公安部及行业统计数据显示，截至2024年底，我国新能源汽车累计注册量（保有量）为3140万辆，仅占全国3.53亿辆汽车总量的8.9%，渗透率仍有较大提升空间。而在新能源汽车市场中纯电动车（BEV）2209万辆，占比达70.3%；插混（PHEV）和普通混动（HEV）合计仅占29.7%，可见插混和普通混动的渗透率也并不高，增量空间还是可观的。

而且比亚迪开启了“疯狂”的出海模式。有海外分析师预期，比亚迪2025年海外销量可能会达到达80万辆，同比激增92%。而2025年1月，海外销售就已经达到了66336辆，环比增长16%；若即使不增长，按照每月6.5万辆来看，全年也能达到78万辆，基本与预期符合。

今时不同往日，是对比亚迪最大的印象。

如果说彼时，市场还是寄希望于比亚迪的销量爆炸。那么2025年比亚迪除了销量还有别的东西。今年的比亚迪万亿市值背后的逻辑确实已经发生了改变，除了427万辆年销量让比亚迪已经跻身全球第五大车企，80万+辆的翻倍海外市场销售预期外，动力电池暂且不说，全系标配“天神之眼”的高阶智驾，已经将比亚迪上升到一个新的估值维度。特斯拉美股的相对估值PE（TTM）已经飙升到160倍，而33倍相对估值确实让比亚迪有足够的价值重估空间。

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“天神之眼”的智驾平权背后，比亚迪的野心！

这次“掀桌子”的依旧是比亚迪。2月10日，在比亚迪的智能化战略发布会上，公司抛出了一张“王炸”。发布了覆盖20万元、15万元、10万元级全系车型的高阶智驾搭载策略，引起了整个智能驾驶行业的震动。尤其推出了一款售价仅6.98万元即搭载高阶智驾的车型，正式宣布比亚迪已经将“高阶智能驾驶”的价格打了下来，高阶智驾系统正式杀入7万元区间。

这无疑是“核弹级别”的产品发布会。

从新能源汽车“价格战”到今天的“智驾平权”，比亚迪从新能源汽车切入，凭借多年销量带来的绝对规模优势，打破“智驾=高价”的行业规则，在一个“完全竞争市场”环境下制定起了“游戏规则”。

从行业角度来看，目前市场中搭载高阶智驾的车型大多集中在20万元以上价格区间；而20万元以下的高阶智驾普及率依旧是个空白，这主要是因为高阶智驾系统的价格高昂：由于系统零部件成本高，大多车企短期无法用规模效应来摊薄智驾系统的研发成本。

而比亚迪正是具有较强的规模效应。因此也就不难发现，为何比亚迪的这场智驾普及战的主战场会设定在20万元车型及以下的市场。而且比亚迪的天然优势就是这个价格区间比亚迪的销量占比在70%以上。

根据公司公布的产品来看，“天神之眼”的智驾系统将在今年上市的21款车型中搭载，该智能驾驶系统分为A、B、C三个等级，分别搭载于仰望、腾势/比亚迪、比亚迪品牌相关车型。

据了解，天神之眼A、B、C之间的区别主要在于激光雷达感知、中央计算平台的算力不同以及智驾使用场景上存在区别，比如“天神之眼C”目前提供高速路和快速路的NOA（导航辅助驾驶），城市道路的NOA目前尚未开放。不过，比亚迪强调，搭载天神之眼C智能驾驶系统的车型，无论是7万元的海鸥智驾版，还是15万元的宋L智驾版，所应用的硬件完全一样。而且根据测算，“天神之眼C”的成本将控制在4000元！这对比同类高速NOA方案硬件如大疆卓驭的成本约5000-7000元，已经通过垂直整合实现成本降低30%-60%；

从定位和比亚迪产品分布来看，“天神之眼C”将是这次智驾系统的中流砥柱，硬件提升且价格不变的情况下，比亚迪将多了一张“王牌”，即性价比来争夺市场份额的王牌：“天神之眼C”无疑将大幅提高8-20万价格车型的性价比，这样比其他品牌的同级别平均配置领先，用高阶智驾吸引订单，为其冲刺更高销量目标保驾护航，同时再用更强的规模效应为智驾供应链带来议价能力。

除了新能源汽车销售，比亚迪能获得市场估值重构的另外一个原因就是产业的跃迁，这些年几乎已经完成了对新能源汽车产业链从电动化到智能化的垂直整合。据了解，比亚迪的刀片电池的外供比例在2024年的外供份额预计为10%-13%，虽然不算高，但也是特斯拉的部分电池供应商。

关键除了刀片电池，还有自研SiC芯片等。

根据最近的机构调研来看，在“天神之眼”智驾产业链这块，2025年大概率比亚迪将完成近60%的自研落地。比如域控制器，公司将全部放到其子公司比亚迪电子中；入门级的天神之眼C（DiPilot 100）背后算力产品的算法已经实现自研落地，虽然芯片还是使用的英伟达的Orin芯片，不过自研芯片已经在路上，可能会在今年落地；线控底盘这块依旧是交给比亚迪的子公司弗迪和比亚迪电子；激光雷达方面虽然依然需要采购，目前速腾产品暂时占比较高，能达到80%，然而比亚迪自研激光雷达进展比较快，乐观预期今年就能落地；包括连接器也依旧需要外采。子公司弗迪自研连接器预计2026年下半年上市，目前电连在性能可靠性方面仍处于考验期。

不难发现，比亚迪敢在行业中频繁“掀桌子”的原因正是其对产业链的垂直深耕，包括在研发方面的投入。明显可见从2023年开始，比亚迪开始了研发投入的跃迁，费用化的研发费用从2021年的79.91亿直接翻倍至2022年的186.54亿，2023年再翻倍至395.75亿，2023年加上资本化的研发投入，合计能达到399.18亿，占比营收6.63%，这近400亿研发投入，真是支撑着天神之眼智驾系统、云辇智能底盘等关键技术落地；预计2024年继续创新高，超过400亿基本上没任何问题。这5年研发投入从85.56亿元增至超400亿元，年复合增长率约36%，远超行业平均水平。研发强度上，研发费用率从5.46%提升至7%，高于特斯拉（2023年约4.7%）和国内传统车企（如长城约4.5%），领先市场。

伴随着比亚迪在智驾上的高歌猛进，比亚迪确实已经从单一技术突破转向全产业链布局，覆盖电池、电驱、芯片、智驾等领域，形成一定的技术壁垒。整个行业格局或许真的会被一家企业重塑，促进硬件和算法进一步升级，促进智驾功能成为各个价格的标配。然而也将掀起一场更加残酷的电气化到智能化的新能源汽车内卷淘汰赛，加剧市场竞争和上下游产业链的竞争。

这次比亚迪回归万亿市值，确实是今时不同往日，也难怪外资投行纷纷调高目标价，毕竟产量预期新高，未来产业链半壁都是自己的，这样的公司被价值重估也是很正常的了。